1月25日，山西汾酒（600809）发布2015年业绩预告，公告数据显示，山西汾酒预计2015年度净利润同比增长40%至60%。山西汾酒2014年净利润3.56亿元，根据预告，公司2015年的净利润将超5亿元，最高达5.7亿元。公告称，本期业绩预增的主要原因是，营业收入增长，广告宣传费等支出减少，公司开展“双增双节”活动成效明显。

　　对此，中泰证券近期发布报告分析，山西汾酒在2015年度实现了恢复性增长，公司最困难的时期已经渡过，目前开始逐步适应“新常态”下行业的销售趋势。此外，经历近三年的结构性深度调整，白酒行业2015年整体已经进入逐步复苏阶段，也为山西汾酒提供了更好的生存和发展机会。

　　恢复性增长的一年

　　自2014年第四季度业绩降幅收窄以来，山西汾酒营收就进入恢复性增长的阶段。

　　2015年第二季度，山西汾酒的营业收入和净利润正式进入正增长阶段。在第三季度中，山西汾酒实现收入8.30亿元，同比增长16.92%，净利润8584.33万元，同比增长122.87%，公司业绩环比继续明显改善。

　　中泰证券分析师胡彦超早前据此分析，鉴于前三季度收入实现正增长，加上目前山西省内政务消费基本出清，产品价格处于底部，预测2015年山西汾酒收入恢复正增长是大概率事件，低基数下利润端有望迎来小幅回升。

　　当下，我们可以根据山西汾酒发布的2015年度业绩预告测算，公司第四季度实现净利润1.35亿元～2亿元，远远高于市场预期。

　　券商调研的结果显示，山西汾酒业绩和净利润的上升，一方面来源于公司2014年较低的基数，另一方面公司清库存效果明显，其中，青花瓷等产品呈现恢复性增长，带动全年整体底部复苏态势确立。

　　更为详细的市场调研称，公司2015年收入恢复性增长，主要靠中高端青花系列和省内区域的恢复。

　　申万宏源证券预计，山西汾酒全年收入增速5%～10%，呈增长提速态势，单四季度收入增速20%左右。在产品结构方面上，青花系列增长较快，腰部产品老白汾个位数增长，低端玻汾约10%增长。

　　山西汾酒为何能在2015年开启复苏？

　　首先，公司在2015年大力推行改革，为营销体制赢得了一定活力，最终释放出了业绩潜力。在人事方面，集团董事长李秋喜辞去上市公司董事长职务，由谭忠豹接任，进一步明晰了集团公司和上市公司的法人治理结构，强化了公司的管理协同效应。营销方面，山西汾酒启动多项改革，如成立上海汾酒销售公司，引入经销商持股；成立五大区域营销事业部；高薪聘请营销总监；成立电子商务公司等，将市场化机制改革逐步落实，大幅度提升了经营效率。

　　其次，山西汾酒的产品线梳理有序，市场销售秩序得以稳定。经过梳理的公司产品主要分为：高端青花瓷系列、中高端老白汾系列、低端玻汾系列、保健酒竹叶青系列。重新梳理后，高端酒市场表现最好，中高端恢复性增长，低端产品稳步增长10%。未来，汾酒还将通过电商公司打造，对竹叶青产品改革，推动其增长。

　　最后，山西省的经济反转和白酒行业底部复苏等外部因素推动了汾酒业绩上扬。山西支柱产业煤炭改革力度加大，重组和转型加速省内经济健康复苏，带动了汾酒的良性增长。*ST酒鬼（000799）、*ST水井（600779）等结束连续两年亏损凸显行业复苏，清香型龙头企业汾酒首先受益。

　　更大成长在机制改革

　　行业自进入调整以来，两大名酒企业山西汾酒和泸州老窖（000568）表现相对低迷。不过，进入2015年，这两家企业又都重新恢复了活力。泸州老窖2015年底发布的2015年度业绩预告显示，公司预计实现净利润在13.37亿至14.96亿元，同比增长52%～70%。

　　山西汾酒探索复苏策略更有勇气。以往，汾酒公司为快速开拓省外市场，在省外广告投放较多，导致了广告费用支出的增长。2015年，汾酒抛弃了这种策略，转而在区域和产品上聚焦和侧重传播，广告投入明显减少，但针对性提高，费用使用效率提高，全年利润特别是四季度利润超预期。

　　广告投放政策的转变凸显出公司的渠道转型，这也意味着汾酒在省内进行了深度分销，省外重点聚焦。

　　此外，在渠道转型上，汾酒还渠道下沉，积极学习借鉴其他酒企渠道模式。目前，公司在省内外市场的产品和渠道策略各有不同，省内在中高端系列酒销售基础上加大打假力度和低端酒的销售，进行深度分销；省外（环山西市场）主售价格第一档汾酒产品，渠道采取事业部制，终端建设通过样板市场进行扩张，打造费用聚焦模式。

　　山西汾酒虽然已经开启复苏模式，但是券商分析，公司如要保持长期增长模式仍需要改革。在五粮液（000858）、老白干酒（600559）、沱牌舍得（600702）混改已经上路或者成功的背景下，山西汾酒的改革仅完成初步探索，比如定制酒经销商持股及竹叶青贸易公司股权多元化等。

　　中泰证券认为，公司2015年底成立的改革办公室正在悄然筹备，静待时机，尽管短期没有看到实质性的动作，但是如公司进行重大性机制转变（股权激励等措施）将激发经营活力，强化渠道力进而改变公司业绩增长乏力的现状，开启新一轮的增长。