摘要

徽酒概况：容量大，竞争强，档次低。安徽白酒整体容量250亿左右，空间足够大档次不高，100元以内仍然是最大体量的价格带。价格带密集交错，形成省内激烈竞争的态势。从竞争格局上，徽酒呈现分层竞争的特色，古井、口子窖牢牢把握第一梯度。

安徽白酒虽然竞争依然激烈，但也在酝酿巨变，且已到爆发拐点：

徽酒巨变1：高端增速超乎想象，消费升级爆发。2017年是白酒消费快速升级的启动之年，安徽市场表现最为明显，古井贡酒春节期间高端产品爆发增长，我们认为，消费升级拐点已经来临，品牌力最强的龙头公司最受益。

徽酒巨变2：一超多强确立，龙头优势爆发。徽酒一超多强格局已然确立，古井贡酒近年市占率不断提升，保持省内王者地位。在白酒行业调整期主要竞争对手收入规模出现下降时仍保持增长态势，占徽酒4家上市公司总收入比也不断上升并拉开差距。

徽酒巨变3：渠道竞争下降，转向品牌投入。近年来的回归大众、消费升级，导致消费者更加倾向于品牌企业，渠道费用的边际投入效率显著下降，品牌被提升到前所未有的高度，徽酒企业开始从渠道深度营销，转向品牌宣传，古井自15年起赞助春晚，领先省内其他对手，布局品牌建设工作。

徽酒巨变4：八仙过海，古井口子各显神通。古井口子风格迥异，但都取得傲人成功，其中古井强力直控渠道，弱化商家功能，收入快速增长，但净利率偏低，口子窖另辟蹊径，半裸价销售，外包营销功能，收入保持稳健，净利率同行最高。从投资角度，古井更具扩张性，更易超预期，机构更青睐，口子更具稳健性，从分红、股息率和ROE角度看，绝对收益机构可能更加青睐

重点公司跟踪及推荐：古井、口子窖。古井贡酒：春节回款超预期，产品结构大幅提升，尽享消费升级，放在消费升级和省外扩张的格局下，可看更高更远，目标价60元；口子窖：受益产品结构升级及省内集中度提升，17年收入料将加速，估值合理，建议买入；迎驾贡酒：部分受益升级，估值合理但进一步提升空间有限；金种子酒：渠道缩减，升级受损，期待改革，建议等待拐点。